У статті обґрунтовано виділення головної фінансової цілі компанії – економічної доданої вартості та здійснено її каскадування на цілі нижчого рівня. Вирішене завдання сприятиме побудові системи фінансового управління компанією із стратегічних позицій.

Ключові слова: економічна додана вартість; середньозважена вартість капіталу; рентабельність капіталу; прибуток до виплати процентів, податків та амортизації; прибуток до виплати процентів та податків; прибуток до виплати податків; прибуток після сплати податків; оборотність капіталу; рентабельність за EBIT.

In the article the main financial goal of the company is defined – economic value added. This goal is cascaded to the lower level goals. Solved problem helps to built financial management system from the strategic point of view.

Keywords: economic value added; weighted average cost of capital; return on capital employed; earnings before interest, taxes, depreciation and amortization; earnings before interest, and taxes; earnings before taxes; earnings after taxes; capital turnover; EBIT-margin.

Вступ. В умовах рецесії питання управління ефективністю стали пріоритетними для бізнесу. Думка про неефективність власного бізнесу відвідує багатьох власників компаній. При цьому виникає питання про те, за допомогою яких показників оцінювати ефективність функціонування компанії або ефективність управління, та за допомогою яких інструментів та управлінських технологій можна управляти ефективністю в ході операційної діяльності. Одними з основних інструментів у системі управління ефективністю є звичні інструменти фінансового менеджменту, що поєднуються із технологіями стратегічного управління.

Аналіз останніх досліджень і публікацій. В епоху глобальної економіки сфера фінансового менеджменту підприємств розширюється за рахунок включення питань стратегічного управління фінансами. Дослідженням процесів формування фінансової стратегії підприємств присвячені праці вітчизняних і зарубіжних авторів. Зокрема теоретичним, методологічним та практичним аспектам стратегічного і фінансового управління присвятили свої роботи такі вчені, як І. Ансоф, М. Портер, П. Друкер, І.А. Бланк, В.П. Савчук, Г.О. Партин, Н.А. Хрущ та інші. Фінансовий директор повинен розуміти поєднання питань стратегії і фінансового менеджменту. Досягнувши такого розуміння, фінансовий директор зможе відчути себе стратегом, навчитись оперувати стратегічними поняттями і побачити роль своєї діяльності у реалізації стратегічних цілей власників.

Постановка завдання. Метою дослідження є обґрунтування головної фінансової цілі компанії, її каскадування на цілі нижчого рівня і побудові на цій основі системи фінансового управління компанією із стратегічних позицій.

Результати дослідження. Як відомо, основною метою фінансового менеджменту є максимізація добробуту власників підприємства в поточному та перспективному періодах, що досягається максимізацією ринкової вартості підприємства або його звичайних акцій [1, с. 12]. Визначальною умовою менеджменту є теза про те, що управляти можна тим, що можна кількісно виміряти. Звідси можна зробити висновок що для реалізації основної мети фінансового менеджменту є необхідним володіння менеджером методики кількісної оцінки вартості компанії. В умовах розвиненого корпоративного сектору і ефективного фінансового ринку визначення поточної вартості компанії відбувається автоматично через ринкові котирування її акцій. Проте у вітчизняних умовах, коли компанії не є публічними, не мають власних акцій у вільному обігу, або коли ринкові котирування акцій не виконують функцію оцінювання реальної вартості компанії, завдання оцінювання ефективності управління з вартісних позицій ускладнюється і потребує окремого вирішення.

В своїй практичній діяльності вітчизняний менеджмент використовує методичну базу оцінки вартості, що була напрацьована західними економістами [2], а також адаптовану західну методику [3]. Можна сказати що всі вони зводяться до трьох основних методів оцінки: затратного, дохідного та методу коефіцієнтів (методу порівняльних компаній). Оскільки процес оцінювання вартості компанії містить багато оціночних факторів, то кінцевий результат міститиме значну частку суб’єктивної складової оцінки ринкової вартості компанії.

Більш продуктивним в цій ситуації є підхід, в якому використовується наступна аксіома. Для того щоб збільшити вартість бізнесу необхідно робити різноманітні покращення (інновації), перевіряючи їх результативність, тобто оцінюючи позитивний вклад інновацій у загальну величину вартості бізнесу [4, с. 74].

В якості основного критерію результативності команди менеджерів пропонується обрати вартість компанії, яка описується за допомогою показника економічної доданої вартості – Economic Value Added (EVA).

Цей показник в сучасних умовах набув широкого розповсюдження, а методика його формування була запропонована американською консалтинговою фірмою Stern Stewart [5, с. 253]:

14EVA=NOPAT-WACCГ—NA, (1)">

де NOPAT – чистий операційний прибуток після оподаткування (net operating profit after taxes);

WACC – середньозважена вартість капіталу (weighted average cost of capital);

NA – чисті активи компанії (net assets).

Проте використання даного показника вітчизняними підприємствами в процесі стратегічного фінансового управління повинне бути переосмислене. Звітні величини прибутку і капіталу повинні бути скориговані у зв’язку з консервативністю облікової політики та цілей власника.

Економічна сутність показника EVA полягає у співставленні вартості (ціни) капіталу, що використовується у бізнесі, з віддачею (прибутковістю) від використання цього капіталу, що множиться на величину власного капіталу компанії. Тобто:

14EVA=ROCE-WACCГ—Capital, (2)">

де ROCE – рентабельність капіталу (return on capital employed).

Capital – власний капітал компанії.

Позначимо через E величину власного капіталу компанії, а за допомогою D – суму довгострокового боргу. Вартість довгострокового кредиту складе C_D , а його частка – ω_D. Відповідно вартість власного капіталу компанії – C_E , а його частка – ω_E.

14WACC=П‰Eв€™CE+П‰Dв€™CDв€™1-T, (3)">

Якщо щодо вартості капіталу питань виникати не повинно – ціна капіталу оцінюється за допомогою середньозваженої вартості капіталу, то дискусійним є питання про те, який саме прибуток брати до уваги в процесі управління вартістю компанії? Часто лише одного показника чистого прибутку буває недостатньо для того, щоби оцінити результативність бізнесу. Тому існує кілька показників прибутку, які можуть бути використані для прийняття управлінських рішень – прибуток до виплати процентів, податків та амортизації (earnings before interest, taxes, depreciation and amortisation – EBITDA), прибуток до виплати процентів та податків (earnings before interest, and taxes – EBIT), прибуток до виплати податків (earnings before taxes – EBT), прибуток після сплати податків (earnings after taxes – EAT).

Прибуток є різницею між доходами (виручкою від реалізації – Sales) і витратами. Якщо з доходу ми віднімемо всі нормальні витрати (практично всі витрати, з якими доводиться стикатись менеджерам компанії – сировина, енергія, зарплата, транспорт тощо), то отримаємо перший вид прибутку, який у західному фінансовому менеджменті називається EBITDA. Показник EBITDA враховує у величині прибутку фінансові (відсотки за кредит) і фіскальні витрати (податок з прибутку) і, головне, амортизаційні відрахування. EBITDA показує власнику скільки грошей може генерувати його бізнес до того, як з’являться фінансові і фіскальні зобов’язання. Можна сказати, що показник EBITDA є ближчим до грошей.

EBIT – другий показник прибутку. Для того щоб його отримати необхідно з доходу (Sales) вирахувати всі традиційні витрати, та ще й амортизацію. Цей показник відрізняється від операційного прибутку на величину «прибутку чи збитку від не основної діяльності». Оскільки останній показник звичайно є дуже малим, EBIT і операційний прибуток практично завжди співпадають. Показник EBIT характеризує результативність бізнесу як деякого економічного організму, що розглядається окремо від фінансового і фіскального середовища, в якому бізнес вимушений жити. Відображаючи у показнику прибутку (EBIT) суму відсотків за користування позиковими коштами і величину сплачених податків з прибутку, ми виводимо бізнес зі сфери його фінансових і фіскальних відносин.

Отже, EBIT – чистий операційний прибуток, тобто прибуток до виплати процентів і податків [4, с. 76].

Третій показник прибутку – EAT (earnings after taxes) – це чистий прибуток, який отримується шляхом відрахування від виручки абсолютно всіх витрат, як традиційних, так і нетрадиційних. Це кінцевий результат діяльності всієї команди менеджерів, включаючи фінансових менеджерів і бухгалтерів.

Порівнюючи показники EBITDA і EBIT можна зробити висновок, що якщо EBITDA є ближчим до грошей, то EBIT є ближчим до стратегії.

Саме тому що показник EBIT є ближчим до стратегії, його доцільно використати при розрахунку ROCE та оцінці ефективності управління з позиції вартості компанії.

Прибутковість використовуваного капіталу ROCE розраховується як відношення чистого прибутку, скоригованого на величину податкового коректора (1 – Т), і розміру залученого у бізнес капіталу. Сума залученого у бізнес капіталу дорівнює підсумку пасиву балансу за виключенням короткострокової заборгованості, або сумі боргового капіталу (D) та власного капіталу (E).

14ROCE=EBITГ—(1-T)D+E, (4)">

Очевидно, що процентна різниця прибутковості бізнесу і вартості капіталу (ROCE – WACC) повинна бути додатною і якомога більшою. Саме в цьому виразі видно основну суть бізнесу: купувати ресурси якомога дешевше та продавати якомога дорожче. Іншими словами, WACC показує скільки коштують гроші для компанії (у відсотках), а ROCE показує скільки відсотків вдається компанії на них заробити.

Декомпозиція цілі – показника ROCE (скористаємось методикою поділу цілей фінансового менеджменту за трьома рівнями [6, с. 153]) дозволить виділити фактори, управляючи якими досягається зростання ринкової вартості компанії. Саме показник ROCE дає можливість оцінити ефективність операційної діяльності, тобто наскільки ефективно здійснюється операційний менеджмент компанії незалежно від джерел фінансування господарської діяльності. Загалом на підприємстві відбувається наступний процес: фінансові ресурси (капітал) витрачається на придбання певних ресурсів, які перетворюються на кінцевий продукт чи послугу і реалізуються покупцям та, в кінцевому підсумку, приносять прибуток:

Капітал → Ресурси → Продукт → Продажі → Прибуток

Рис. 1. Трансформація капіталу компанії у прибуток

Джерело: складено автором на основі [7, с. 13]

В процесі цієї метаморфози необхідно знайти відповідь на два питання: 1) «Яка виручка від продажу отримується на кожну гривню капіталу?» та 2) «Який прибуток отримується на кожну гривню продажу?».

Відповіддю на перше питання є показник оборотності капіталу (Capital turnover), тобто скільки разів капітал проходить через підприємство, генеруючи виручку:

Відповіддю на друге питання є рентабельність за EBIT (EBIT-margin):

14Рентабельністьза EBIT=Операційний прибутокВиручка від реалізації=EBIT(1-T)Sales, (6)">

Використовуючи формули (5) і (6) запишемо рівність для ROCE.

14ROCE=SalesD+EГ—EBIT(1-T)Sales, (7)">

Для визначення економічної доданої вартості підставимо формулу (7) і (3) у рівність (2):

14EVA=SalesD+EГ—EBIT(1-T)Sales-П‰Eв€™CE+П‰Dв€™CDв€™(1-T)Г—Capital, (8)">

Таким чином, використовуючи методику стратегічного управління у статті було побудовано систему стратегічного фінансового управління за цілями. В якості головної цілі було обрано економічну додану вартість та здійснено каскадування цілей:

-  ціль 1-ого рівня: економічна додана вартість (EVA).

-  ціль 2-ого рівня: рентабельність капіталу (ROCE), середньозважена вартість капіталу (WACC).

-  ціль 3-ого рівня: оборотність капіталу (Capital turnover), рентабельність за EBIT (EBIT-margin).

Висновки. Вартість бізнесу в сучасних умовах сприймається як головний критерій результативності її менеджменту. Саме показник EVA як індикатор, що відображає збільшення багатства, повинен цікавити власника в першу чергу. Показник EVA повинен бути на вершині стратегічних цілей бізнесу як ціль, яка найближча до грошей.

Література

1. Партии Г.О., Селюченко Н.Є. Фінансовий менеджмент: Навч. посібник. – Львів: Видавництво Національного університету «Львівська політехніка», 2010. – 332 с.
2. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. / Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс. – 1342 с.
3. Чиркова Е.В. Как оценить бизнес по аналогии: Методологическое пособие по использованию сравнительных рыночных коэффициентов при оценке бизнеса и ценных бумаг / Е.В. Чиркова. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 190 с.
4. Савчук В. Стратегия + Финансы: уроки принятия бизнес-решений для руководителей. – К.: Companion Group, 2009. – 352 с.
5. Управління фінансами акціонерних товариств [Текст]: навчальний посібник / Державний вищий навчальний заклад «Українська академія банківської справи Національного банку України»; [С.В. Лєонов, Н.Г. Пігуль, І.М. Боярко та ін.]. – Суми: ДВНЗ «УАБС НБУ», 2013. – 305 с.
6. Хрущ Н.А. Формування фінансової стратегії як складової забезпечення рівня конкурентоспроможності підприємства / Н.А. Хрущ, О.С. Корпан // Бізнес Інформ. – 2011. –  №11. – С. 152-154.
7. Черненко М. Управление эффективностью бизнеса / М. Черненко // Финансовый директор. – 2011. – №11-12. – С. 10-17.